Trái phiếu bất động sản bước vào “điểm nghẽn” mới

Theo ước tính của Công ty Chứng khoán MB Securities (MBS), trong quý II/2026 sẽ có khoảng 58.500 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp đáo hạn, tăng 140% so với cùng kỳ năm trước và cao gấp 3,3 lần quý I/2026. Đây là mức tăng đột biến, phản ánh áp lực tài chính đang quay trở lại sau giai đoạn tạm lắng cuối năm 2025.

Áp lực đáo hạn dồn lên doanh nghiệp địa ốc

Đáng chú ý, phần lớn áp lực đáo hạn vẫn tập trung ở nhóm bất động sản. Riêng trong tháng 5 và tháng 6/2026, tổng giá trị trái phiếu đến hạn thanh toán khoảng 30.500 tỷ đồng, trong đó nhóm bất động sản chiếm tới 75,6%, tương đương khoảng 23.000 tỷ đồng. Điều này cho thấy cấu trúc vốn của nhiều doanh nghiệp địa ốc vẫn phụ thuộc lớn vào kênh trái phiếu trong khi dòng tiền bán hàng chưa phục hồi đủ mạnh.

Theo đánh giá của nhiều tổ chức phân tích, giai đoạn 2020–2022 là thời kỳ doanh nghiệp bất động sản đẩy mạnh phát hành trái phiếu để mở rộng quỹ đất, mua bán - sáp nhập (M&A) dự án và bổ sung vốn lưu động. Sau 3–5 năm, phần lớn lượng trái phiếu này đang bước vào chu kỳ đáo hạn đúng thời điểm thị trường bất động sản chưa phục hồi hoàn toàn. Vì vậy, áp lực hiện nay không chỉ là câu chuyện thanh toán nợ, mà còn là phép thử đối với sức khỏe tài chính thực sự của doanh nghiệp.

Trong bối cảnh áp lực đáo hạn tăng cao, hoạt động phát hành trái phiếu cũng sôi động trở lại. Riêng tháng 4/2026, tổng giá trị TPDN phát hành đạt khoảng 51.700 tỷ đồng, tăng 60% so với tháng trước. Trong đó, gần 59% lượng phát hành đến từ nhóm bất động sản với khoảng 30.400 tỷ đồng, tăng 110,8% so với cùng kỳ và là mức cao nhất trong 6 tháng qua.

Các doanh nghiệp bất động sản có giá trị phát hành lớn trong giai đoạn này gồm Vingroup, Vinhomes, Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Bất động sản Minh An cùng nhiều doanh nghiệp phát triển dự án khác. Đáng chú ý, Vingroup đã phát hành thành công lô trái phiếu quốc tế trị giá 350 triệu USD, mệnh giá 200.000 USD/trái phiếu với kỳ hạn 5 năm, cho thấy các doanh nghiệp lớn vẫn có khả năng tiếp cận dòng vốn ngoại.

Lũy kế từ đầu năm đến nay, tổng giá trị TPDN phát hành đạt khoảng 93.300 tỷ đồng, tăng 26,3% so với cùng kỳ. Trong đó, bất động sản tiếp tục là nhóm ngành dẫn đầu với tổng giá trị phát hành khoảng 54.400 tỷ đồng, tăng tới 278% và chiếm 58,3% toàn thị trường. Các doanh nghiệp phát hành lớn nhất từ đầu năm gồm Công ty TNHH Đầu tư Marina Center, Vingroup và Công ty Cổ phần Thời Đại Mới T&T.

Theo đánh giá của VIS Rating, năm 2026 sẽ có khoảng 99.000 tỷ đồng trái phiếu bất động sản đáo hạn. Điều này đồng nghĩa một phần đáng kể dòng vốn huy động mới hiện nay thực chất đang được sử dụng cho mục tiêu đảo nợ, giãn áp lực thanh khoản hoặc tái cấu trúc nghĩa vụ tài chính thay vì phục vụ đầu tư mở rộng.

Nếu dòng tiền kinh doanh cốt lõi chưa cải thiện, việc liên tục phát hành mới để trả nợ cũ có thể khiến rủi ro tích tụ lớn hơn trong tương lai.

Doanh nghiệp vẫn "khát vốn" vì tín dụng bị siết

Thị trường tiếp tục ghi nhận các trường hợp chậm thanh toán gốc và lãi trái phiếu. Trong tháng 4/2026, có thêm 4 mã trái phiếu chậm nghĩa vụ thanh toán với tổng giá trị gần 2.900 tỷ đồng. Lũy kế đến cuối tháng 4, tổng giá trị trái phiếu đang chậm thực hiện nghĩa vụ thanh toán ước đạt khoảng 31.500 tỷ đồng, tương đương khoảng 2,3% dư nợ TPDN toàn thị trường.

Con số này tuy thấp hơn giai đoạn khủng hoảng cao điểm 2022–2023 nhưng vẫn cho thấy rủi ro tín dụng chưa biến mất. Nhiều doanh nghiệp hiện phải đối mặt đồng thời với ba áp lực lớn gồm dòng tiền bán hàng suy yếu, chi phí vốn cao và nghĩa vụ đáo hạn tập trung trong ngắn hạn.

Nếu thị trường bất động sản phục hồi chậm hơn kỳ vọng, nguy cơ gia tăng các trường hợp tái cơ cấu nợ hoặc kéo dài thời gian thanh toán trái phiếu là điều có thể xảy ra.

Một trong những nguyên nhân cốt lõi là thị trường vẫn chưa có kênh vốn trung và dài hạn đủ mạnh để thay thế tín dụng ngân hàng. Trong nhiều năm qua, hệ thống tài chính Việt Nam phụ thuộc lớn vào tín dụng ngân hàng. Đối với bất động sản, ngân hàng gần như là nguồn vốn chủ đạo cho cả chủ đầu tư lẫn người mua nhà.

Tuy nhiên, sau giai đoạn tín dụng tăng nóng năm 2025, đặc biệt ở lĩnh vực bất động sản, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam bắt đầu siết kiểm soát tăng trưởng tín dụng để hạn chế rủi ro vĩ mô. Điều này khiến nhiều doanh nghiệp bất động sản khó tiếp cận vốn vay mới, buộc phải quay trở lại thị trường trái phiếu như một kênh huy động thay thế.

Theo ông Trần Văn Hiếu, Tổng Giám đốc OBCHolding, thị trường hiện tồn tại một nghịch lý lớn khi nhiều dự án nhà ở phục vụ nhu cầu ở thực vẫn gặp khó trong tiếp cận vốn do đang bị áp chung cơ chế tín dụng với các phân khúc đầu cơ hoặc bất động sản cao cấp.

Ông Hiếu cho rằng cách điều hành tín dụng theo mặt bằng chung khiến những doanh nghiệp phát triển nhà ở vừa túi tiền phải chịu mức chi phí vốn tương tự các dự án nghỉ dưỡng hoặc đầu cơ có mức độ rủi ro cao hơn nhiều. Điều này không chỉ làm tăng áp lực tài chính cho doanh nghiệp mà còn khiến giá thành sản phẩm bị đẩy lên.

"Các doanh nghiệp phát triển nhà ở vừa túi tiền đang bị 'nhốt chung' trong một mặt bằng lãi suất với các phân khúc đầu cơ. Điều này làm tăng chi phí vốn, từ đó đẩy giá nhà đi ngược mục tiêu an sinh xã hội", ông Hiếu nói.

Từ thực tế đó, OBCHolding đề xuất Ngân hàng Nhà nước Việt Nam cần xây dựng cơ chế phân loại tín dụng theo từng phân khúc bất động sản thay vì áp dụng đồng loạt như hiện nay. Theo đó, các dự án nhà ở vừa túi tiền, nhà ở phục vụ nhu cầu ở thực hoặc có tính thanh khoản tốt cần được tiếp cận nguồn vốn với chi phí hợp lý hơn so với các phân khúc cao cấp hoặc nghỉ dưỡng.

Theo nhiều chuyên gia, nếu dòng vốn tiếp tục bị "siết đều" cho mọi phân khúc, thị trường có thể rơi vào tình trạng thiếu nguồn cung nhà ở thực trong khi các dự án đầu cơ lại không bị sàng lọc hiệu quả. Điều này cũng khiến mục tiêu kéo giảm giá nhà và phục hồi thị trường bền vững trở nên khó khăn hơn.

Bài toán lớn nhất là khôi phục niềm tin thị trường

Quan điểm từ phía doanh nghiệp cho thấy chính sách tín dụng hiện nay vẫn mang tính "cào bằng" giữa các phân khúc bất động sản, trong khi mức độ rủi ro và khả năng hấp thụ vốn của từng loại hình là rất khác nhau.

Nhiều chuyên gia cho rằng nếu muốn vừa kiểm soát rủi ro tín dụng vừa hỗ trợ thị trường phục hồi lành mạnh, cơ quan quản lý cần sớm xây dựng cơ chế phân loại tín dụng theo từng phân khúc thay vì siết đồng loạt. Theo đó, các dự án nhà ở xã hội, nhà ở vừa túi tiền hoặc phục vụ nhu cầu ở thực cần được ưu tiên tiếp cận vốn với chi phí hợp lý hơn.

Về dài hạn, giới chuyên gia cho rằng bất động sản Việt Nam cần chuyển từ mô hình phụ thuộc vào ngân hàng sang hệ sinh thái vốn đa tầng và cân bằng hơn.

Ông Nguyễn Đức Thuận, Cố vấn HĐQT HASCO Holdings, cho rằng kết nối giữa thị trường tài chính và bất động sản trong giai đoạn tới cần được xây dựng dựa trên bốn trụ cột gồm tín dụng ngân hàng, trái phiếu doanh nghiệp, quỹ đầu tư và dòng vốn quốc tế.

Đối với tín dụng ngân hàng, ông Thuận cho rằng việc cấp vốn không nên chỉ dựa vào tài sản đảm bảo mà cần đánh giá toàn diện tính pháp lý dự án, năng lực triển khai, phương án bán hàng, dòng tiền và khả năng trả nợ thực tế của doanh nghiệp.

"Ngân hàng không chỉ đóng vai trò cấp vốn mà còn cần trở thành đơn vị giám sát dòng tiền, kiểm soát mục đích sử dụng vốn và hỗ trợ tái cấu trúc kỳ hạn nợ phù hợp với vòng đời dự án", ông Thuận nhấn mạnh.

Với trái phiếu doanh nghiệp, chuyên gia này nhận định đây cần trở thành kênh dẫn vốn trung và dài hạn lành mạnh cho thị trường, đồng thời tạo áp lực buộc doanh nghiệp nâng cao tính minh bạch trong quản trị tài chính. Theo ông, thị trường trái phiếu chỉ có thể phát triển bền vững khi đi kèm các tiêu chuẩn cao hơn về xếp hạng tín nhiệm, công bố thông tin, minh bạch dòng tiền và giám sát mục đích sử dụng vốn.

Bên cạnh đó, các mô hình quỹ đầu tư bất động sản như REIT cũng cần được thúc đẩy nhằm tạo thêm nguồn vốn dài hạn, chuyên nghiệp và minh bạch cho thị trường. Ngoài ra, dòng vốn ngoại thông qua thị trường chứng khoán và hoạt động M&A cũng được kỳ vọng sẽ đóng vai trò lớn hơn trong giai đoạn tới.

Thực tế cho thấy, rủi ro lớn nhất hiện nay không nằm ở bản thân trái phiếu, mà nằm ở chất lượng doanh nghiệp phát hành và niềm tin của nhà đầu tư.

Sau giai đoạn tăng trưởng nóng và khủng hoảng niềm tin trước đây, nhà đầu tư hiện thận trọng hơn rất nhiều. Điều đó buộc doanh nghiệp muốn huy động vốn phải chứng minh được năng lực tài chính, tiến độ dự án và khả năng tạo dòng tiền thực.

Quý II/2026 vì thế sẽ trở thành giai đoạn bản lề đối với thị trường trái phiếu bất động sản. Những doanh nghiệp có nền tảng tài chính tốt, tài sản chất lượng và khả năng bán hàng ổn định sẽ có cơ hội vượt qua áp lực đáo hạn. Ngược lại, các doanh nghiệp phụ thuộc quá lớn vào đòn bẩy tài chính và hoạt động đảo nợ có thể tiếp tục đối mặt với rủi ro thanh khoản kéo dài.